編譯／任中原

負利率原本只是經濟學者之間的話題，由於量化寬鬆政策顯然已經失去效力，而許多國家的政府既不願、又不能擴張公共支出，於是各國央行被迫不得不嘗試新工具。

瑞典、瑞士、丹麥及歐元區，再加上日本都已實施負利率，占全球經濟規模的1/4，企圖反制通縮壓力，使本國貨幣貶值，並刺激經濟成長。一些分析師相信美國聯準會也將須跟進，儘管美國才在12月時升息。葉倫已證實Fed至少已在考慮這項可能性。

金融市場對負利率實驗備感焦慮。一些投資人及分析師害怕這可能正是在反映央行已經彈盡援絕，而負利率這項新武器可能更加危險。

Pimco投資長馬瑟指出，「決策官員可能嚴重低估了經濟風險」。

2014年歐洲央行以北歐國家為師推出負利率。這項作法被視為權宜之計，以爭取時間，並協助對抗通縮。

負利率是央行的權宜措施？

瑞士央行稍後也跟進，以阻止瑞郎對歐元升值。丹麥央行為維持釘住歐元政策，於2015年將利率再降到-0.75%；瑞典央行2月也將利率由-0.35%降到-0.5%。元月時日銀見到量化寬鬆政策（QE）未能將經濟震出谷底，也決定採取相同的作法。

經濟理論指出負利率能鼓勵銀行以更低利率借出資金，儲蓄者更隨意花錢，並鼓勵外資不再流入，使本國貨幣貶值。

經濟學家假定人們寧願持有現鈔，也不願為存款付出費用。但由初期的實驗顯示，銀行不願真正對存款人實施負利率。如此一來，央行似乎吃了秤鉈鐵了心，進一步將利率壓低。

負利率政策可能造成一些怪現象，例如丹麥的銀行在提供貸款時，反而要對客戶支付利息，突顯出這項實驗對銀行的傷害。負利率會降到多低？摩根大通指出，理論上美國能降到-1.3%，英國降到-2.7%，日本降到-3.45%，歐元區降到-4.5%，突顯出並無證據顯示初期的實驗會觸使存款人大提現金。

經濟體系承受的壓力

公債殖利率已因為日銀宣布負利率而降到新低。日本10年期殖利率上周一度跌破零，在G7國家中首見，德國及美國殖利率也降到新低。但其他市場卻非常難看，金融股賣壓沈重。

日本銀行股已大跌20%，歐洲也跌逾20%，美國下跌15%。

壽險公司、年金基金及貨幣市場基金原本就因低利率而處境艱難，現在更受重創，因為負利率會牽動公債殖利率。目前全球公債淪為負殖利率者已達6兆美元。

德意志銀行專家已將負利率政策比喻為大規模毀滅性武器，將拉高匯率戰，結果只會「相互毀滅」，並表示央行須找到更佳的火砲。

決策官員已無計可施

投資人及分析師表示，負利率顯示各國央行已經無法再提振經濟成長及對抗通縮。令人憂慮的是美國可能也加入。Fed在「壓力測試」中已經要求大銀行模擬負利率政策的可能影響。

目前，負利率的焦點可能仍在歐洲，預料ECB可能在3月10日宣布更低的利率。但ECB的金監單位已警告負利率對銀行業獲利能力的衝擊。最近歐洲銀行股崩跌，已使ECB可能依循日銀的作法，只對部分銀行超額準備實施負利率。

日本許多依靠投資及儲蓄者也害怕；他們表示，這些儲蓄與投資是大家在正常時所做，現在卻要在不正常的時代下生活。

負殖利率債…傻瓜才會買

全球央行紛紛把基準的貸款成本推向更深的負值深淵，金融業哀鴻遍野，全球超過6兆美元的頂級政府公債殖利率，也接二連三掉到零以下。

Q：央行究竟在做什麼？

A：正式名稱叫「負利率政策」（NIRP），「超越」了「零利率政策」（ZIRP），瑞士與丹麥近幾年已率先推行，瑞典央行2月中旬把主要的附買回利率再降到負0.5%。

日本銀行（央行）1月底也宣布把部分存款準備金利率降至負0.1%，市場推測日銀準備開始踏入負利率領域。歐洲央行的存款利率在接下來幾個月內預料將從現行的負0.3%降到更低的水準。

Q：為何央行爭相實施負利率？

A：通膨停滯不前，通縮的風險不斷升高，讓決策者憂心。他們希望刺激成長，協助消費者、企業和政府償還債務。

金融風暴之後，全球利率走低，以美國和英國為首的各國央行，訴諸QE，大舉收購政府公債。

但通膨率仍低於許多央行設定的目標，商品價格崩跌、加上對全球經濟放緩的疑慮，讓情勢更惡化。

Q：利率還能低到什麼程度？

A：理論上沒有底限，但對日本和歐洲央行而言，他們的任務更複雜是因為貨幣走強。負利率被視為一種讓貨幣貶值、拉抬通膨預期最有效的手段，但歐元與日圓如今卻反其道而行。

Q：對市場而言，負利率會帶來什麼後果？

A：在礦業與商品生產類股領跌下，全球股市今年開年以來跌得鼻青臉腫，金融股同樣被沉重賣壓壓得透不過氣。

負利率環境對銀行獲利是利空，日本、歐洲和美國銀行業的股票與債券價格都已重挫。這和負利率政策想達成的目標背道而馳。

負存款利率被視為可讓QE政策更完整，因為會迫使銀行尋求風險更高的放款和投資機會，以彌補因利差造成的損失。

理論上，這種「投資組合重新平衡效應」應能帶動經濟成長，因為對經濟體系中那些缺乏信用的部分提供資金，同時讓風險較高的政府與企業降低借貸成本。

Q：所以投資人都把錢放到哪裡了？

A：日本和歐洲多國標售的多達6兆美元公債，如今殖利率都低於零。近2/3的日本公債殖利率為負，德國10年期公債殖利率也僅0.16%。

投資人正賣出股票和公司債，改買殖利率尚為正數的政府公債。光是2月上旬就見到美國和英國債券價格飆升，10年期公債殖利率各降至1.6%與1.3%。公債價格與殖利率呈相反走勢。

Q：為何買進負殖利率的債券？

A：姑且稱之為投資的「大傻瓜理論」（Greater Fool）吧。買進負殖利率的債券，如果一直持有到到期，絕對會虧損，但交易員仍能在價格更高、殖利率更低的時候賣出，從中獲利，只要還有人認為央行會讓利率壓得更低。

本版與經濟日報〈酷全球〉周刊同步刊登